POLIR-Economics-Financial Management: 财务管理学: 财务管理的特点，财务管理的目标，财务管理的原则

Abbreviations

• Investor: 投资人。场景: 企业开放并接受投资，投资人主动调研并投资，直接投资.
• Creditor: 债权人。场景: 企业发行债券，主动融资，债权人认可并购买，间接投资.
• FCF: Free Cash Flow
• DDM: Dividend Discount Model

\(\large Kernel\ Value:\)

\(\large \begin{array} \\
&\bm{效益} &=\bm{人才}投入 &\times \bm{高效组织} &\times \bm{产业链} &\times \bm{客户} &\times \bm{质量} &\times \bm{议价权} \\
&\bm{产值} &=\bm{资本}投入 &\times \bm{社会机器} &\times \bm{独立加工} &\times \bm{生产} &\times \bm{产量} &\times \bm{价格} \\
\end{array}\)

系统管理的目标

因此要建立合理的财务管理系统，以便对企业生产经营进行管理，对接理论与实际，质与量。

由系统论可知：

• 正确的目标是系统良性循环的前提条件
  
  为完善理论及有效指导实践，必须对目标进行认真研究，科学的设置；
• 目标是系统所希望实现的结果
  
  只是根据不同的系统，所要研究和解决的问题，可以确定不同的目标；
• 系统目标：
  • 反映着系统外部环境的变化及适配其的调整，
    
    他是系统理论体系上主动调整适配的基本要素和行为导向。
  • 制约着系统内部运行的基本特征/发展方向/及导向驱动力量，
    
    不同的系统目标会产生不同的系统运行机制。
• 科学的设置系统运行的目标，对其理论和实践都有重要意义：
  
  既是建立理论结构的科学化系统化需要，也是优化系统行为的需要。

社会的进步，政治的实践，经济的发展，

理论与实践的统一，宏观质变与微观量变是统一的；

而社会的发展，与个人生活的提升，在于社会组织的承接，

企业/公司 作为社会化大生产的主体组织，其生产经营活动充$满复杂性，

决定了企业管理必须包括多方面的内容，如：

• 销售管理
• 研发管理
• 生产管理
• 设备管理
• 劳动人事管理
• 财务管理
• 其他管理等。

各项工作是互相联系，紧密配合的，同时又有科学的分工，有各自的特点，

财务管理

概念：

企业财务管理：

• 是企业管理**的一个组成部分，
• 它是根据财经法规制度，
• 按照财务管理的原则，
• 组织企业财务活动，
• 处理财务关系
  
  的一项经济管理工作。

特点

• 财务管理是综合性管理工作
  
  是企业管理在实行分工分权的过程，形成的一系列专业管理：特别是使用价值，价值，劳动要素，信息的管理。
• 财务管理与企业各方面有广泛联系
  
  企业的一切涉及资金的收支活动都与财务管理有关，事实上企业内部少有部门与资金不发生联系的。
• 财务管理能迅速反映企业生产经营状况：
  
  企业管理上，决策得当，经营合理，技术先进，产销顺畅，都可迅速地在企业财务指标得到反应。

目标

是企业理财活动所希望实现的结果，及评价其是否合理的基本标准。

• 因为财务管理目标直接反映着理财环境的变化及适配其的调整，是财务管理实践进行财务决策的出发点和终点。
  
  企业财务管理的目标，对企业财务管理系统的运行也具有同样的意义

总体目标

明确 财务管理的目标 是搞好 财务工作 的前提，

企业财务管理的整体目标与企业总体目标要有一致性，因为 企业财务管理 是 企业管理 的一个组成部分。

企业总体目标：通过企业的生产经营活动创造出更多的财富，最大限度的满足全体人民物质和文化的需要。

但事实由于国家在不同时期的经济政策不同，在体现上述根本目标的同时又有不同的表现形式：

一“生产总值最大化”为目标 的 “产品计划经济”

制度:国家 所有权利:

统集权管理模式，权限垄断经营；

企业财产所有权和经营权高度集中，企业的主要任务是：执行 国家计划经济 下达的总产值指标，

完成总产值的计划指标的程度 决定：企业领导人职务升迁 与 职工个人利益多少；

因此决定 企业 必然要把“生产总值最大化” 作为 财务管理的基本目标。

久之，这一目标存在缺点：

• 只讲Output产值，不讲Efficiency效益；主导目标是增加总产值，亏损利润减少企业仍投产；
• 只要Quantity数量，不要Quality质量；提供产品质量试制新产品都会妨碍总产值指标完成；
• 只抓Produce生产，不抓Customer销售；物资极度缺乏，人与物包分配，生产不怕没销路；
• 只重Investment投入，不重Organization挖潜；粗放式大量投入则易于使总产值指标完成。

二“利润最大化”为目标 的 “商品市场经济”

• 利润最大化是西方微观经济学的理论基础，西方经济学家以往都以此概念来分析和评价企业行为和业绩的。

• 调控市场的"商品市场经济":
  
  国家经济制度改革不断深入，经济体制由高度集中的"产品计划经济"转向调控市场的"商品市场经济"，企业的经济利益得到确认，经营权限不断扩大，使得企业必须考虑“市场”与“利润”。

• 企业把"利润最大化"作为企业运行的"主导目标"：
  
  改革开放时代，国家把“利润”作为“首要指标”决定企业经营情况的考核 与 企业职工的“经济利益”。
  
  使得企业把“利润最大化”作为企业运行的“主导目标”。

• 优点：

  1. 讲究经济核算，
  2. 加强管理，
  3. 改进技术，
  4. 提高劳动生产率，
  5. 降低产品成本，
  6. 有利资源合理配置，
  7. 经济效益提高.

• 缺点:
  
  0. Risk;

  1. Time and Time Value of Capital;
  2. Value(Long-term)
  3. Profit(Short-term action);

三，“股东财富最大化”为目标 的 “上市公司经济”

• "股东财富最大化" 指 “通过财务上的合理经营”，为股东带来最多的财富。
• "股份制公司"，股东财富 由 “股票数量”与“股票市场价格”两方面决定。
• 财务管理的目标就是要使“每股股票”的“目前价值”极大化。
• 优点：
  1. Risk Included;
  2. Profit(Short-term) + Value(Long-term);
  3. Qualitative+Quantitative+Easy Evaluation
• 缺点:
  
  1.只适用于上市公司;
  
  2.只强调“股东利益”，少有其他利益关联方；
  
  3.股票价格有公司不可控因素；

四，“企业价值最大化”为目标

“企业价值最大化”是指：

• 通过 企业 财务上的合理经营，采用 最优的财务政策，
• 充分考虑 风险与报酬的关系 与 资金的时间价值，
• 在保证企业 长期稳定发展的基础上，使企业总价值达到最大。

现代企业是“多边契约关系”的总和(对企业的发展缺一不可，制衡各方都有的自身利益)：

Vector(政府，股东，债权人，经理阶层，一般职工) * Vector(权利, 义务, 风险, 报酬)

财务管理目标应与企业多跟利益集团有关，是这些利益集团共同作用和相互妥协的结果，

在一定时期和一定环境下，某一利益集团可能会起主导作用，

但从企业长远发展来看，不能只强调某一利益集团的利益。

即不能将财务管理的目标仅仅归结为某一利益集团的目标；

因此“股东利益最大化”不是财务管理的“最优目标”

总体上，各利益集团的目标都可以平衡为(各利益集团都可借此来实现它们的最终目标)：

• “企业长期稳定发展”
• “企业总价值的不断增长”
  
  因此“企业价值最大化”是比“股东财富最大化”更科学的财务管理目标。

“企业价值最大化”这一目标，最大的问题可能是其计量问题：

• 实践上，可通过资产评估来确定企业价值的大小。
• 理论上，通过下列公式计量(企业的价值只有在风险与报酬达到比较好的平衡时才最大)：

\(\large \begin{array}{rrl} \\
& V =& \overset{n}{ \underset{t=1}{\sum} } { FCF_{(t)} \times ( \dfrac{1}{{(1+i)}^{(t)}} ) } \\
& V:& 企业价值， \\
& t:& 取得报酬的具体时间， \\
&FCF_(t):& 第 t 年的企业报酬，通常用“现金流量”来表示； \\
&i:& 与企业风险适应的“贴现率”(风险越高，i贴现率越大)； \\
&n:& 取得报酬的持续时间，持续经营为假设条件，n 为无穷大。 \\
\\
& 如果: & 各年的现金流量相等，则上式可简化为： \\
& V ~=& FCF/i \\
\end{array}\)

## 由“**股东财富最大化**”转向“**企业价值最大化**”是**财务管理目标理论的又一次飞跃**。

财务管理的分布目标

* 企业筹资管理的目标

在满足生产经营需要的情况下，不断降低资金成本和财务风险

* 企业投资管理的目标

认真进行投资项目的可行性研究，力求提高投资报酬，降低投资风险

* 企业营运资金管理的目标

合理使用资金，加速资金周转，不断提高资金的利用效果

* 企业利润管理的目标

采取各种措施，努力提高企业利润水平，合理分配企业利润

公司估值模型（一）-- FCF模型

By Kailun Xu from London School of Economics

公司估值模型（一）-- FCF模型

By Kailun Xu from London School of Economics

写在开头，本文主要是讨论使用自由现金流模型进行公司估值，基础业界使用和CFA协会的惯例。文章较长，大家有兴趣学习可以点个赞和关注。

一 什么是FCF模型？

首先我们要注意的是，FCF模型属于DCF模型的一种，

本质上都是将 CF(现金流) 以一定的 风险折现率r 折现到选定时间，

以此来计算当时的公司估值。

所以在聊到公司估值模型时，不能说了解DCF模型又了解FCF模型(只是DCF的一种).

大家对DDM(Dividend Discount Model, 股利折现模型) 应该已经非常了解，

那么我们的FCF模型就是将 DDM(股利折现模型) 的:

• 股利 改成了 Free Cash Flow，
• 折现率由只有 Required Return On Equity，增加了 Required Return On Capital (WACC)。

那为什么我们已经有DDM，投资银行最经常使用的却是FCF模型 ？

首先，一个公司并不是经常分股利的，而且股利的分配量不仅取决于公司的盈利，还取决于公司管理层的决定。

一个公司的估值应该包含对于一个公司成长的预期，

那么如果我们用DDM模型，那么这部分成长就很容易被忽视，使得公司的估值偏离了本身的价值。

还有一点, 是一些公司会选择不分红，那么DDM模型就很难对这个公司进行估值。

最后一点就是DDM模型不能反映公司的亏损对于公司估值的影响。

DDM的缺点也是FCF模型的优点。

直觉上可以知道，一个公司就算不分股利，但也必然会有现金流，所以将公司的现金流进行折现估值，可以使得估值更加贴近公司的实际价值。

二 FCF(自由现金流)计算

2.1 FCF(自由现金流) 概念介绍

FCF(自由现金流)定义包括 流向公司的自由现金流 和 流向股本的自由现金流，前者往往是包含后者。

• 流向公司的自由现金流指代的是流向公司资本提供方的自由现金流，
  
  资本提供方通常包括:

  • 有时也会包括优先股投资人
  • 普通股的股权投资人
  • 债权投资人

• 流向股本方的自由现金流:
  
  只涵盖流入普通股的股票投资人的自由现金流。

具体的关系可以见下表1所示：



表1 自由现金流分类及归属投资人

营运资本:

是指公司在日常运营涉及的资本投资，包括给予客户的账期融资服务等，

这些资本在公司终止运营后通常是可以收回的。

2.2自由现金流计算

接下来具体讲解在实际工作和CFA考试应该怎么样去计算两种自由现金流。

首先告诉大家一个好消息，因为FCFF包含FCFE，

所以只要我们学会怎么去计算FCFF，就可以很容易的计算出FCFE。

2.2.1 FCFF

计算公式：

\(\large \begin{aligned} FCFF= & \text{ Net income available to common shareholders(NI)} \\
& 归属于普通股股东的净利润 \end{aligned}\)

加上: \(\large \text{ Net noncash charges(NCC,\ 净非现金项目)}\)

加上: \(\large \text{ Interest expense * (1-Tax rate),\ 利息费用*(1-税率)}\)

减去: \(\large \text{ Investment in fixed capital(FCInv,\ 固定资产投资)}\)

减去:\(\large \text{ Investment in working capital(WCInv,\ 营运资本投资)}\)

\(\large FCFF = NI + NCC + Int * (1-Tax rate) - FCInv -WCInv\)

• 第一项“归属于普通股股东的净利润”
  
  这一点非常重要, 因为 现金流量表 所获取的 净利润是不需要任何调整, 就归属于普通股股东。
  
  其利润是不包括归属于优先股股东的利润, 因为业界分析, 往往将优先股股息都认做利息的一种。

• 第二项“非现金项目”
  
  其内在逻辑是和制作现金流量表是一样的，
  
  因为最终目的是要得到一个现金流，然而净利润是已经扣除一些非现金项目，比如说折旧和摊销。
  
  这要记住, 非现金项目：

  • 如果是 一个递减项，在这就应该加上去，比如说折旧。
  • 如果是 一个增加项，在这就应该扣除掉，例如销售使用过机器的所获得利润。

  本质逻辑就是将利润的非现金项目都进行一个调整 将其剔除；来获得一个真正的CF(现金流)。

• 第三项“利息费用 *（1-税率）”，
  
  谈谈其本质逻辑。在计算净利润时，已经扣除税后的利息费用，
  
  因为这部分钱是不会流入Shareholders(股权投资人)的，而会流入Creditor(债券投资人)的口袋。
  
  那么在谈论FCFF时，就应该加上 其 税后的利息费用。

• 第四项“固定资产投资”
  
  为什么这一项要进行一个扣除。
  
  利润表是不包括那些资本性的投资, 因为利润表反应公司的主营业务的盈利情况。
  
  然而, 资本性的投资占用你的现金流, 但在净利润上并没有反应出来, 所以要做一个扣除。

• 第五项“营运资本投资”
  
  本质逻辑，

  • 公司的日常运营 会涉及到非常多的 营运资本的投资，

  • 营运资本:
    
    指的是公司投入在运营的资本, 在公司终止运营后可收回的(大部分情况).
    
    "可收回性质" 也是其 与 资本性资产的投资 的一大区别。
    
    例如, 公司会给予其客户 帐期，就是 拿公司的钱 给客户进行一个融资服务, 就是营运资本。

  • 营运资本投资:
    
    一个公司, 已有的营运资本, 代表着其在过去的投资，对于当年的现金流量是没有任何影响的，
    
    而 营运资本 对公司 FCFF 有影响： 是指 当年的营运资本投资 就是 营运资本改变 的影响.
    
    也就是, 计算差值 \(\large (\bm{年末}的营运资本 - \bm{年初}的营运资本)\) 即 当年的营运资本投资。
    
    如果, 年末的营运资本大于年初的营运资本，说明今年公司有资金投在营运资本上,
    
    那么, 对我们的FCFF应该是一个递减的作用，反正亦然。

  • 营运资本的计算
    
    快速计算的营运资本:
    
    常用 \(\large [(Current\ Assets)\ -\ (Current\ Liabilities)]\), 即(流动资产-流动负债).
    
    注意：

    • 流动资产包括的 现金和现金等价物 这些 收利息的资产 并不是公司的营运投资;
    • 同理 流动负债 的 短期借款 亦然.

    非常准确的营运资本: 计算时要剔除 流动资产 和 流动负债 的 付(收)息部分 .
    
    因此“准确的”计算公式, 要在“快速的”公式上做调整。以此来获得非常准确的营运资本量。
    
    英语精准表达是 "exclude interest baring items".

2.2.2 FCFE

FCFF 的 税后利息费用 并不会流向 股权投资人，那么计算FCFE时并不用包含税后利息费用。

而公司的净借款则都会流入股权投资人，所以在计算FCFE的时候应该加上。具体的计算公式如下所示：

计算公式：FCFE=FCFF-Int(1-Tax rate)+Net borrowing(净借款)

Int(1-Tax rate)的计算方法和FCFF是一样的，这里就不做过多的讨论了。而Net borrowing(净借款)的算法是公司每年的借款减去还款，也就是我们在现金流量表中的从融资渠道获得的现金，这些往往都是流向股权投资人的，所以应该将其加上。

三FCF模型计算

了解自由现金流的计算方式和内在逻辑一直是利用FCFF模型进行公司估值的难点，另外一个难点就是怎么样把数据放入模型进行一个计算。庆幸的是呢，如果大家对现金流折现模型已经有了了解，那么FCF模型在计算方式上和其它DCF模型并没有什么太大的区别，我们只需要关注一下小细节就可以了。至于对不了解DCF模型的读者，我解下来也会对这个模型进行一个仔细的介绍。

3.1选择折现率

选择折现率的是个非常重要的事情，可以说是在模型中的重要性丝毫不亚于计算FCF。但是，非常好的一点就是，折现率的计算公式比较容易，而且可以在事后加入敏感性分析，来减少折现率选择对于公司的估值的影响。

首先大家需要非常清楚，两个模型FCFF和FCFE所需要的折现率是截然不同的。因为FCFF模型的现金流是涵盖了所有资本归属的现金流，所以折现率也应该要能反应这个情况。所以一般情况下我们会使用WACC来充当折现率。但对于FCFE模型，因为现金流是只归属于普通股股东，所以所对应的回报率应该也是普通股股东所要求的回报率(required rate return on equity)。这一点需要非常的注意，因为很多人往往会在实际工作和业界应用中使用了错误的折现率，导致公司估值与实际价值大相径庭。

3.2模型的计算Model Computation

先抛一个通用的DCF公式给大家：

我们将公式作一个稍稍变形，只要把CF换成我们的FCFF和FCFE就可以。

敲黑板！大家理解一个逻辑

如果是将归属于全体资本投资方的现金进行一个折现，那么算出来的价值应该是归属于全体投资方的，

也就是说我们用FCFF的折现下来，算出的价值是包括了债权价值的。

那么在这种情况下，你应该剔除公司估值时间点的债权价值，那么这个剩下的价值就是所求的公司估值。

公式如下：

这时当用FCFE进行折现后就可以避免，就不需要剔除到债权价值，直接折现后的价值就是公司的估值。

但记得一定要用股本要求回报率折现，公式如下：